智谱MiniMax市值4倍鸿沟 智谱六连跌破千亿港元

时间：2026年9月8日（周二），港股AI龙头智谱（02513.HK）盘中一度跌11.44%，股价跌破1000港元大关，最低触及906港元/股；截至发稿跌10.36%，报912.5港元/股，成交额超60亿港元；自9月1日以来连续第6个交易日下跌，累计跌幅超过20%。同日MiniMax（00100.HK）收跌5.59%。此前一日（9月7日），长江证券维持MiniMax"买入"评级，目标价对应PS 51倍。 地点：香港交易所主板；中国证券网、上海证券报、观点网于9月8日同步报道。 人物：智谱创始人唐杰、董事长刘德兵；MiniMax创始人兼CEO闫俊杰、副总裁薛子钊；杰富瑞（Jefferies）分析师团队；上海证券报记者；钛媒体"窄播"作者李威。 事件详情：9月8日，智谱港股低开后震荡走弱，最低触及906港元/股，单日跌幅超10%，连续6个交易日累计跌幅超过20%，市值从5159亿港元高位回落至约4000亿港元区间。同日MiniMax收跌5.59%。两家港股AI大模型公司2026年上半年财报已披露一周多：智谱上半年收入9.54亿元，同比增长399.7%，超过2025年全年；开放平台及API业务收入8.25亿元，同比增长2736%，占总收入86.5%，去年同期仅15.2%；本地化部署收入由1.48亿元降至1.29亿元，占比从84.8%降至13.5%；MaaS平台Token调用量较年初增长超40倍，付费日活用户增长603%，前十大客户日均调用量增长98倍，API平均售价提升101%；单位Token推理成本较年初下降80%，已实现10万卡级国产芯片规模化低成本推理。MiniMax上半年总收入1.17亿美元（约7.86亿元人民币），同比增长283.1%，相当于2025年全年收入的1.5倍；开放平台及其他AI企业服务收入7390万美元，同比增长703.1%，占比从30.3%升至63.4%，首次超过C端AI原生产品（4260万美元，+100.9%）；7月Token消耗量为1月的20倍；8月ARR突破8亿美元，其中To B板块占比超80%；海外收入7083万美元，占总收入60.8%。两家估值差距持续放大：截至9月4日，智谱市值约5000亿港元，MiniMax约1260亿港元，前者约为后者的4倍。 背景：2026年1月9日，智谱与MiniMax前后脚登陆港交所，被市场称为"港股大模型双雄"。上市以来两家公司股价均经历大幅上涨，市值一度与百度、京东等老牌互联网巨头看齐。但随着半年报披露与机构评级出炉，两家公司的"估值坐标"开始分化：智谱被市场类比为"中国版Anthropic"，以Coding+Agent+Co-work路径切入企业和开发者市场；MiniMax则同时押注语言模型与开源视频模型H3两条战线。杰富瑞9月6日报告指出，智谱8月ARR快速增长存在"新品集中放量和低基数因素"，Coding Plan在暂停约6个月后于7月底恢复，叠加GLM-5.3及5.3-Flash集中发布，推动当月收入明显释放。杰富瑞同时提示三大风险：算力供给约束（基础模型训练资源优先于推理资源配置）、客户集中度较高（前两大客户合计占总ARR约31%，前十大客户贡献约40%的日均Token使用量）、API切换成本有限（企业客户迁移模型的成本相对有限）。杰富瑞维持智谱"持有"评级，目标价1183.79港元。摩根大通、瑞银、高盛此前均给出超50亿元人民币的全年营收预测；按此口径，智谱下半年需完成40亿至75亿元营收才能匹配机构预期，由此引发市场对其营收节奏的质疑。钛媒体"窄播"作者李威在分析文章《确定的智谱，不确定的MiniMax》中指出，智谱正在进入一个类似Anthropic的估值坐标：聚焦前沿文本模型，以Coding切入企业和开发者市场，通过API获得收入，再从Coding延伸到Agent、Co-work和高价值专业任务；MiniMax失去的不是战略方向，而是原有的资本市场估值坐标，没有形成占主导地位的价值逻辑。 影响：对智谱而言，1）股价六连跌触发市场对ARR持续性与算力供给的重新审视，估值从5000亿港元高位回落约20%；2）杰富瑞维持"持有"评级，目标价1183.79港元，意味着机构仍认可其商业化路径但对增长可持续性保持谨慎；3）Coding Plan订阅、GLM-5.3系列模型与10万卡国产推理集群是三大支柱，但增长高度依赖少数大客户（前两大客户占总ARR约31%）；4）A股科创板上市辅导已于6月17日进入辅导验收阶段，拟募资不超过150亿元投向基座大模型与MaaS平台。对MiniMax而言，1）长江证券维持"买入"评级，预计2026-2028年收入2.6亿、7.3亿、14.0亿美元，对应PS 51倍、18倍、10倍；2）下半年核心观测主线为M3.1接力、M3 Pro打开能力上限与毛利率修复；3）H3开源视频模型带来传播热度，但能否从开源下载量转化为稳定生产管线付费需求仍是未知数；4）MiniMax同步启动科创板上市辅导（5月29日与中信证券签署协议）。对行业而言，1）港股大模型公司开始进入"估值坐标"分化期，单一"中国版OpenAI"叙事难以同时套用两家；2）阿里、字节等大型科技公司持续加码大模型，留给独立厂商的客户切换窗口正在收窄；3）算力供给、客户集中度、毛利率成为决定估值能否继续上行的三大新变量。 总结：智谱与MiniMax在收入、亏损和业务转型上处在相似阶段，但资本市场给出了4倍市值差距。智谱的Coding聚焦+开放平台路径正在被解读为"中国版Anthropic"，但8月ARR的脉冲式增长、六连跌的股价与杰富瑞"持有"评级，揭示了高估值背后的算力约束与客户集中度隐忧。MiniMax同步在港股与A股辅导两条战线推进，长江证券维持买入评级关注M3.1与H3后续接力。当ARR快速扩张逐渐成为市场共识后，算力供给、客户集中度、毛利率和盈利能力，正在取代单一增长故事，成为决定港股大模型双雄估值能否继续上行的关键变量。 参考来源： 1. 钛媒体 窄播《确定的智谱，不确定的MiniMax》https://www.tmtpost.com/8131557.html 2. 上海证券报《连跌6日，智谱股价跌破1000港元》https://www.cnstock.com/commonDetail/787267 3. 观点网《智谱港股盘中跌破1000港元关口 连续6个交易日下跌累计跌超20%》https://www.guandian.hk/article/20260908/598456.html 4. 中华网《港股收盘:智谱跌超10% 连续6日下跌》https://3g.china.com/act/redian/13004758/20260908/49727670.html 5. 腾讯新闻《股基每日动态》https://new.qq.com/rain/a/20260908A099YZ00 6. 今日头条 华尔街见闻《智谱六连跌失守1000大关,发生了什么?》https://www.toutiao.com/article/7683086706899157558/ 7. 证券之星《长江证券维持MiniMax买入评级 指开放平台成核心增长引擎》https://hk.stockstar.com/IG2026090700015258.shtml 8. 证券时报《从"不着急上市"到骤然提速 月之暗面直面三重考验》https://www.stcn.com/article/detail/4175965.html 9. 澎湃新闻《智谱上半年营收增近四倍,称已实现10万卡级国产芯片规模化低成本推理》https://m.thepaper.cn/newsDetail_forward_33981221 10. 证券时报《MiniMax上半年收入超去年全年,净亏损有所收窄》https://egs.stcn.com/news/detail/2333320.html